貨幣政策緊縮周期漸入尾聲 年內或不再對稱加息

6月份CPI漲zhang幅fu創chuang下xia近jin三san年nian新xin高gao，央yang行xing再zai度du啟qi動dong加jia息xi。在zai物wu價jia和he利li率lv雙shuang雙shuang走zou高gao的de背bei景jing下xia
，實shi體ti經jing濟ji主zhu體ti普pu遍bian感gan受shou到dao了le成cheng本ben上shang漲zhang和he資zi金jin緊jin缺que的de壓ya力li
，這zhe也ye成cheng為wei掣che肘zhou經jing濟ji運yun行xing的de因yin素su之zhi一yi。

民生證券副總裁兼首席經濟學家滕泰接受中國證券報采訪時認為，CPI漲幅高點已經在6月份出現，下半年央行可能不再加息。

anxinzhengquanshouxijingjixuejiagaoshanwenbiaoshi
，disanjidutongzhanglvxiajiangsudukenengjiaoman，dansuihoujiangjinruxiangduimingquedexiajiangtongdao。suizhewujiazoushichuxianqushixingzhuanzhe，benlunhuobizhengcejinsuozhouqizhengzaijinruweisheng。zibenshichangliudongxingjinzhangjumianyouwangchuxianjieduanxinghuanjie。

滕泰：年內或不再對稱加息

中國證券報：你如何看待當前我國的物價壓力
？物價拐點何時出現
？

滕泰：zhongguodangqiandewujiashangzhangjiyouchangqiyinsu
，yeyouzhouqixingyinsu。qizhongchangqiyinsuzhuyaobaokuolaodonglidengchengbenshangzhanghehuobichaofa
，duanqizhouqixingyinsuzhuyaolaizishipinjiage。genjucesuan，jiarumeinianwoguolaodonglijiageshangzhang15%
，將對CPI的上漲貢獻1.9個百分點。除此之外，原材料、利息以及財務成本等其他方麵的成本上漲還將推動CPI上漲0.5個百分點。

此外
，來自貨幣方麵的壓力還是比較大的。貨幣超發對物價的直接拉動很難測算

，國家可以用多種渠道進行對衝
，如通過資本市場
、資產市場
、過剩產能等渠道對衝，央行也在不斷凍結過剩流動性。總體來看，貨幣對於CPI的拉動應該不少於0.5個百分點。因此中國再想把通脹率拉回到3%以下是比較難的

，除非上述因素發生逆轉，否則我國可能長期麵對3%-4%的通脹壓力。

wujiashangzhangdechangqiyinsuhezhouqixingyinsuyouzhonghebufen，jitixianzaishipinjiageshang。shipinjiagedebodongnantaozhuwangmoxingdeyingxiang，qijiagebodongfangxiangyougongqiuquekoujueding，zhangfugaodizequjueyushipindejiagedanxing。congchangqilaikan，duicibubiguoyudanxin。congbenlunjiagezhouqilaikan
，6月份可能是本輪物價上漲的高點，7月份CPI漲幅將小幅回落，8月份將明顯回落。

中國證券報：未來貨幣政策將如何操作
？加息和上調存款準備金率的空間還有多少？

滕泰：從政策來看，本輪貨幣政策調整把握得比較準確和適度。本輪CPI漲幅的高點可能在6.4%

，目前對應的存款基準利率在3.5%。2008年我國物價漲幅的高點是8.7%，當時的基準利率為4%。以此進行比較

，現在如果再把利率加到4%可能就“加過頭”了(le)。根(gen)據(ju)目(mu)前(qian)企(qi)業(ye)承(cheng)受(shou)能(neng)力(li)和(he)現(xian)實(shi)的(de)資(zi)金(jin)緊(jin)張(zhang)狀(zhuang)況(kuang)來(lai)看(kan)，央(yang)行(xing)先(xian)前(qian)的(de)加(jia)息(xi)可(ke)能(neng)是(shi)今(jin)年(nian)的(de)最(zui)後(hou)一(yi)次(ci)對(dui)稱(cheng)加(jia)息(xi)。如(ru)果(guo)再(zai)加(jia)息(xi)的(de)話(hua)，最(zui)好(hao)隻(zhi)加(jia)存(cun)款(kuan)利(li)率(lv)，不(bu)要(yao)加(jia)貸(dai)款(kuan)利(li)率(lv)了(le)。

目mu前qian還hai不bu好hao判pan斷duan央yang行xing是shi否fou會hui繼ji續xu調tiao整zheng存cun款kuan準zhun備bei金jin率lv。從cong理li論lun上shang講jiang，存cun款kuan準zhun備bei金jin率lv上shang調tiao得de越yue多duo，商shang業ye銀yin行xing創chuang造zao貨huo幣bi的de能neng力li就jiu越yue弱ruo。目mu前qian很hen多duo企qi業ye的de資zi金jin情qing況kuang很hen困kun難nan，從cong這zhe個ge角jiao度du來lai講jiang不bu應ying該gai繼ji續xu過guo多duo地di上shang調tiao準zhun備bei金jin率lv
，否fou則ze勢shi必bi惡e化hua中zhong小xiao企qi業ye和he民min營ying企qi業ye的de經jing營ying環huan境jing。但dan準zhun備bei金jin率lv未wei來lai可ke能neng仍reng然ran需xu要yao調tiao整zheng，原yuan因yin就jiu是shi外wai彙hui儲chu備bei持chi續xu增zeng加jia
，這zhe是shi問wen題ti的de根gen本ben。

如果我國每個月增加500億美元的外彙儲備，按彙率折算央行每月大約就要投放3500億元的人民幣，而且是基礎貨幣。如果要回收這些基礎貨幣，就需要上調準備金率，另一個替代辦法則是升值。

人民幣彙率是解決當前經濟內外部均衡的關鍵，如果簡單維持彙率穩定，就需要不斷購買“硬通貨”，如美國國債。這將會帶來通脹壓力，不僅如此
，這些過剩的流動性在大小銀行、國有及民營企業
、waimaohefeiwaimaoqiyezhongzhuanhuan
，haihuidaozhiguoneiqiyezijinyuelaiyuejinzhang。xiangfanwaiziqiyehedaxingjigouquebuqueqian。woyujixiabannianrenminbiduimeiyuanhuilvjiangdadao6.13的相對均衡點，到達那個點後人民幣將不會再持續升值
，否則每個月都會有“熱錢”不斷流入。

高善文：“硬著陸”風險不大

中國證券報：近期你提出我國物價將見頂回落
，能否闡述支撐這個觀點的理由？

高善文：勞(lao)動(dong)力(li)成(cheng)本(ben)價(jia)格(ge)的(de)上(shang)升(sheng)在(zai)很(hen)大(da)程(cheng)度(du)上(shang)影(ying)響(xiang)了(le)食(shi)品(pin)通(tong)脹(zhang)。而(er)生(sheng)產(chan)資(zi)料(liao)價(jia)格(ge)的(de)變(bian)化(hua)
，也(ye)會(hui)通(tong)過(guo)庫(ku)存(cun)調(tiao)整(zheng)和(he)通(tong)脹(zhang)預(yu)期(qi)，影(ying)響(xiang)食(shi)品(pin)通(tong)脹(zhang)短(duan)期(qi)波(bo)動(dong)。

2009年第三季度金融危機之後
，全球工業季度環比折年增速高達9.5%。作為對比，上世紀90年代這一數據為3%，2003-2007年期間為4%。如(ru)此(ci)高(gao)的(de)工(gong)業(ye)增(zeng)速(su)水(shui)平(ping)
，與(yu)全(quan)球(qiu)同(tong)步(bu)進(jin)行(xing)的(de)強(qiang)力(li)財(cai)政(zheng)政(zheng)策(ce)刺(ci)激(ji)和(he)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策(ce)刺(ci)激(ji)，以(yi)及(ji)危(wei)機(ji)後(hou)短(duan)期(qi)內(nei)的(de)快(kuai)速(su)需(xu)求(qiu)恢(hui)複(fu)是(shi)密(mi)切(qie)聯(lian)係(xi)的(de)。而(er)在(zai)長(chang)期(qi)內(nei)
，這(zhe)些(xie)推(tui)動(dong)力(li)量(liang)則(ze)不(bu)可(ke)維(wei)持(chi)。發(fa)達(da)經(jing)濟(ji)體(ti)尤(you)其(qi)是(shi)美(mei)國(guo)資(zi)產(chan)負(fu)債(zhai)表(biao)的(de)修(xiu)複(fu)，將(jiang)對(dui)全(quan)球(qiu)工(gong)業(ye)增(zeng)速(su)形(xing)成(cheng)拖(tuo)累(lei)。全(quan)球(qiu)經(jing)濟(ji)對(dui)短(duan)期(qi)衝(chong)擊(ji)的(de)高(gao)度(du)敏(min)感(gan)，也(ye)暗(an)示(shi)經(jing)濟(ji)恢(hui)複(fu)的(de)脆(cui)弱(ruo)。

全(quan)球(qiu)工(gong)業(ye)將(jiang)向(xiang)較(jiao)低(di)的(de)增(zeng)長(chang)平(ping)台(tai)回(hui)歸(gui)，並(bing)且(qie)這(zhe)一(yi)過(guo)程(cheng)在(zai)近(jin)期(qi)可(ke)能(neng)已(yi)經(jing)開(kai)始(shi)。如(ru)果(guo)這(zhe)一(yi)判(pan)斷(duan)成(cheng)立(li)，那(na)麼(me)生(sheng)產(chan)資(zi)料(liao)價(jia)格(ge)的(de)壓(ya)力(li)將(jiang)趨(qu)勢(shi)性(xing)消(xiao)退(tui)，並(bing)帶(dai)來(lai)中(zhong)國(guo)食(shi)品(pin)通(tong)脹(zhang)以(yi)及(ji)整(zheng)體(ti)通(tong)脹(zhang)的(de)趨(qu)勢(shi)性(xing)轉(zhuan)折(zhe)。

除此之外，通過判斷豬周期來自下而上地把握通脹趨勢也很有必要。特別是自2006年以來
，食品價格周期在很大程度上表現為豬周期。

迄qi今jin為wei止zhi，本ben輪lun豬zhu周zhou期qi的de上shang升sheng過guo程cheng已yi經jing持chi續xu了le一yi年nian左zuo右you，豬zhu周zhou期qi上shang升sheng過guo程cheng的de大da部bu分fen可ke能neng已yi經jing完wan成cheng。豬zhu周zhou期qi轉zhuan入ru下xia降jiang過guo程cheng也ye許xu會hui從cong今jin年nian第di四si季ji度du開kai始shi出chu現xian下xia降jiang。考kao慮lv到dao基ji數shu的de影ying響xiang等deng原yuan因yin，通tong脹zhang同tong比bi數shu據ju的de高gao點dian將jiang在zai近jin期qi出chu現xian。

本ben輪lun通tong脹zhang的de潮chao水shui可ke能neng正zheng在zai退tui去qu。通tong脹zhang將jiang在zai最zui近jin一yi兩liang個ge月yue達da到dao高gao點dian，第di三san季ji度du通tong脹zhang下xia降jiang速su度du可ke能neng仍reng然ran較jiao慢man
，但dan隨sui後hou就jiu會hui進jin入ru相xiang對dui明ming確que的de下xia降jiang通tong道dao。

中國證券報：未來貨幣政策的緊縮空間還有多大
？

高善文：隨著通脹的趨勢性轉折
，本輪貨幣政策緊縮周期正在進入尾聲。政策隨後應該進入觀察期。

danzhebingfeiyiweizhehuobizhengcegongjushiyongdetingzhi。weilezaizhongqineiweichizhenglilv，bencijiaxihuoxubushinianneidezuihouyici。erzhunbeijinlvzuoweiduichongliudongxingdegongjujiangjixushiyong
，danzheyandiankenengcongdangqiandeyizhiyinxingxindai、提高資金成本，回歸到對衝因外彙占款而增加的流動性上。

雖然經濟增長存在不確定性
，但“硬著陸”defengxianbingbuda。congjinnianyilaijingjizonglianghejinrongcengmiandeshujulaikan，qiyebumenyinglinenglihetouziyiyuandouzaihuifu。zhebufentouzideshangsheng，huihuanchongzaijingjixiajiangguochengzhongsuomianlindehenduofengxianhebuquedingxingyinsu。jingjizengchangdexiajiangguochengkenenghuizaizheyilianggejiduneiwendingxialai，jinniandisanjiduwanxieshihouhenkenenghuizhongxinzhuanrujingjishangshengdeguocheng。

對dui資zi本ben市shi場chang而er言yan

，伴ban隨sui通tong貨huo膨peng脹zhang趨qu勢shi性xing的de轉zhuan折zhe和he下xia降jiang，以yi及ji緊jin縮suo政zheng策ce的de結jie束shu
，流liu動dong性xing有you望wang出chu現xian階jie段duan性xing的de緩huan解jie

，與yu流liu動dong性xing緊jin張zhang相xiang聯lian係xi的de市shi場chang壓ya力li有you可ke能neng正zheng在zai逐zhu步bu地di消xiao退tui。